El último registró del saldo del intercambio comercial es de marzo pasado y fue positivo en 1145 millones de dólares. Esto significa que ingresaron más dólares de los que salieron por ese canal de divisas. Con la recesión doméstica que derrumba importaciones, se espera que esa tendencia se consolide en cada uno de los próximos meses.

El colapso de la actividad por el aislamiento social preventivo y obligatorio derivó en que los ingresos se desplomaran para la mayoría de los comerciantes e industriales como para los trabajadores. Es evidente que esos grupos no tienen excedentes para dolarizarlos. Sí lo tienen en cambio firmas que siguieron operando en cuarentena como también la intermediación financiera.

El Tesoro Nacional no demandó más dólares de los recibidos a principios de año del Banco Central (4571 millones de dólares) para pagar deuda porque ya no habrá más desembolsos por la decisión oficial de reestructurarla.

Están limitados además los giros de utilidades al exterior como la distribución de dividendos de los bancos, medidas que alivian la presión sobre la demanda de divisas.

Existe un estricto régimen de acceso a dólares billetes en el mercado cambiario oficial. El denominado "cepo" fue impuesto después de una fuga de capitales impactante durante cuatro años del macrismo: 86 mil millones de dólares, según el documento "Mercado de cambios, deuda y formación de activos externos, 2015-2019" publicado por el Banco Central.

Con la fuerte devaluación macrista y las inmediatas limitaciones cambiarias que el gobierno anterior impuso y que el actual continuó y profundizó, no existen las condiciones para que irrumpan los factores perturbadores derivados de la restricción externa. O sea, de la escasez relativa de divisas, situación que tradicionalmente impulsa al alza el tipo de cambio.

Entonces, ¿por qué se amplió la brecha cambiaria entre la cotización oficial y la del contado con liquidación (Bolsa) y la del blue?

Corridas

La economía argentina tiene una extensa historia de corridas cambiarias, en las cuales se pueden encontrar diferentes componentes que las precipitaron, pero ninguna es tan insólita como la actual.

Con un mercado cambiario de escaso volumen y dificultades de traslado de billetes físicos (pesos y dólares por la cuarentena), con muchísimas limitaciones operativas y con gran parte de la producción y el comercio paralizados, se disparó el dólar implícito de transacciones bursátiles y el de los subterráneos de la economía.

Esas cotizaciones subieron poco más del 70 por ciento en pocas semanas con una asombrosa pasividad del Banco Central más allá de iniciativas periféricas vinculadas al control de operaciones y a impulsar una mejora en la tasa de interés para las colocaciones en pesos.

En un escenario de máxima tensión por la negociación con los acreedores de la deuda en default virtual y con la sensibilidad social en un estado muy delicado por la cuarentena, perder el manejo de la plaza cambiaria implica un costo elevado en términos políticos y también en la construcción de expectativas acerca de la evolución de la economía.

Fuga

Las corridas están asociadas a ciclos de intensa fuga de capitales. El presidente Alberto Fernández había anunciado en el discurso de apertura de las sesiones ordinarias del Congreso, el primero de marzo pasado, que el Banco Central estaba preparando un informe sobre la deuda y la fuga durante los cuatro años del gobierno de Macri. En ese capítulo de la presentación ante la Asamblea legislativa concluyó: "Nunca más a la puerta giratoria de dólares que ingresan por el endeudamiento y se fugan dejando tierra arrasada a su paso".

Como se mencionó al comienzo, el jueves pasado, el Banco Central difundió el documento "Mercado de cambios, deuda y formación de activos externos, 2015-2019". Sin precisar nombres de personas y empresas que compraron dólares, los datos son impactantes: la fuga de capitales durante el macrismo sumó 86 mil millones de dólares.

Ese monto es todavía más impresionantes cuando se observa el elevado nivel de concentración: apenas el 1 por ciento de las empresas (853) adquirió en forma neta 41.124 millones de dólares, mientras que en el caso de las personas humanas el 1 por ciento de los compradores (66.930) acumuló 16.200 millones en compras netas durante el período.

En 2015-2019, la fuga de capitales se triplicó respecto al período anterior. Incluso durante la primera etapa de auge de ingreso de capitales, la formación de activos externos de los residentes alcanzó los 41.100 millones de dólares. En la etapa de aceleración de salida de capitales, a partir de mayo de 2018, alcanzó los 45.100 millones.

El informe sentencia que "las estadísticas respecto de lo ocurrido en el mercado de cambios ratifican que la fenomenal deuda externa contraída en el período tuvo como correlato principal una caudalosa formación de activos externos. Lejos de utilizarse en favor de la superación de los problemas estructurales del país, su principal uso fue el financiamiento de un régimen de especulación y valorización financiera".

Como ha ilustrado el economista Eduardo Basualdo, los ciclos políticos de la última dictadura militar, de la década del '90 y del macrismo se caracterizaron por un mismo patrón: endeudar para fugar.

Deuda en pesos

En estas semanas de inestabilidad en el mercado cambiario hubo dolarización de algunas empresas grandes y de fondos de inversión del exterior que quedaron atrapados en bonos públicos en pesos.

Esos fondos son los mismos acreedores que están negociando las condiciones del canje de deuda en dólares de legislación extranjera. BlackRock, Templeton, Fidelity compraron títulos en pesos durante el gobierno de Mauricio Macri, deuda que fue reperfilada en los últimos meses de esa gestión.

El caso más insólito fue el de Templeton que compró, en mayo de 2018, casi la mitad de las dos series de Bonos del Tesoro (Bote) con una tasa fija en pesos del 20 por ciento anual, con vencimientos en 2023 y 2026. Suscribió títulos por el equivalente a 2500 millones de dólares. La megadevaluación macrista les provocó un quebranto inmenso.

BlackRock también participó de la suscripción de esos y otros títulos en pesos.

El gobierno de Alberto Fernández en cambio decidió pagarla, con criterio financiero básico de que la deuda en la moneda que el país emite nunca debe ser defaulteada. El resultado de esa decisión fue una muy fuerte suba de esos bonos de hasta el 200 por ciento en las paridades desde sus mínimos.

Para compensar parte de los fabulosos quebrantos que les generó el gobierno que querían y apoyaban, ahora dolarizaron las utilidades en pesos que les permitió contabilizar el gobierno que no quieren y rechazan.

Administración

Una de las consecuencias inmediatas cuando se define un control de cambios, que en lenguaje vulgar se denomina "cepo", es el desdoblamiento del mercado cambiario.

El tipo de cambio oficial es administrado y controlado por el Banco Central. El viernes último, la cotización minorista fue de 69,75 pesos, mientras que la que incluye el impuesto País ascendió a 90,68 pesos. Esos precios son definidos por la autoridad monetaria de acuerdo a criterios productivos, de comercio exterior y financieros.

Ahora bien, el otro mercado, que no es sólo el marginal (blue), sino, fundamentalmente, el contado con liquidación, también debería ser administrado por el Banco Central.

Dejarlo en libre flotación en el mercado como se está haciendo genera expectativas de devaluación y deriva en costos elevados para la credibilidad de la política económica.

Esa administración no requiere de sofisticados mecanismos de intervención, sino simplemente participar en la plaza de títulos públicos para evitar la suba de la cotización implícita del dólar (el valor del dólar contado con liquidación se obtiene de la compra con pesos de bonos en dólares en la plaza local y su posterior venta en dólares en el exterior; el saldo es el valor del dólar implícito de esa operación).

Además de fortalecer los controles vía la Comisión Nacional de Valores, la AFIP y la Unidad de Información Financiera, el Banco Central debería tener también como objetivo de política cambiaria administrar la paridad del dólar CCL.

Emisión

Al comienzo de la cuarentena y durante casi un mes, el Banco Central estuvo comprando dólares, a un promedio de 44 millones por día. Con el derrumbe de las importaciones, el saldo en divisas era superavitario y con una demanda escasa permitía que la autoridad monetaria recuperara reservas.

En esas semanas, el Banco Central decidió liberar pesos que estaban en encajes (el dinero de los depósitos que los bancos deben inmovilizar) y en Letras de Liquidez para que los bancos destinen esos fondos a prestar a las pymes al 24 por ciento anual.

Dejar que los bancos se autorregularan fue inocente. Los bancos no prestaron a las pymes y ese excedente de dinero en sus cajas lo colocaron en operaciones de cortísimo plazo (cauciones), dinero que los tomadores utilizaron para realizar las operaciones de CCL y así acumular dólares en el exterior.

El consenso de analistas de la city fue que la emisión monetaria provocó el salto de la cotización del dólar blue y del dólar Bolsa. No fue así. Como se explicó, gran parte de esa expansión de la cantidad de dinero fue por la liberación de encajes y no renovación de Leliq.

Esos fondos eran para ser prestados a las pymes. Como la banca no lo hizo al principio y luego lo hizo en cámara lenta utilizó esa disponibilidad de pesos para comenzar la corrida. El alza de la cotización de ese dólar no fue por simple emisión de dinero, porque esa emisión fue entregada a la banca para que haga otra cosa de la que hizo. Era para ser prestada a las pymes; no para especular con el dólar.

El dólar CCL superó los 100 pesos (el viernes cerró a 121), aumentó la demanda de dólares de los importadores, especulando con una devaluación, y los exportadores disminuyeron la liquidación de divisas. El resultado fue el aumento de la brecha cambiaria y la reanudación de pérdidas de reservas del Banco Central.

La brecha cambiaria con el tipo de cambio oficial no impacta en el corto plazo sobre la economía real. Si se mantuviera en el tiempo sin embargo podría provocar perturbaciones en las expectativas de devaluación.

Las previsiones ciertas o no de un ajuste de la paridad cambiaria afectan el flujo de divisas en el mercado cambiario: exportadores retienen divisas y la demanda de pequeños y grandes inversores aumenta.

En la economía argentina, las devaluaciones o la perspectiva de una fuerte presionan sobre las expectativas de formación de precios.

Medidas

El Banco Central, la CNV, la AFIP y la UIF han dispuesto una batería de medidas de regulación y control para reducir la brecha cambiaria:

* Los Fondos Comunes de Inversión deben disminuir la tenencia de activos en dólares.

* Empresas o particulares que acceden a dólares en el mercado de cambio oficial no podrán hacerlo en el CCL y MEP, y viceversa.

* El Central subió la tasa de pases (colocaciones de cortísimo plazo) con los bancos y redujo encajes de fondos "money market" en pesos para inducir un alza de la tasa de interés. Estableció que la tasa mínima para esas colocaciones sea de 26,6 por ciento anual, equivalente a 2,2 por ciento mensual y a 30,1 efectiva anual.

* También se incentivó a los bancos para que salgan a capturar depósitos a interés variable ligados a la cotización de cereales y oleaginosas.

* La Unidad de Información Financiera (UIF) recordó a los bancos y agentes de bolsa la obligación de informar las operaciones de gran volumen que impliquen transferencias al exterior.

* Los beneficiarios de créditos a tasa cero (monotributistas A y B y autónomos) no pueden comprar dólares en el mercado oficial hasta noviembre de 2021 o hasta precancelar el crédito, lo que suceda primero. Las empresas que reciban el crédito al 24 por ciento anual no pueden realizar operaciones de contado con liquidación o MEP.

* Se dejó sin efecto la insólita autorización dispuesta por la gestión Federico Sturzenegger en el Banco Central de autorizar la compraventa de dólares en kioskos y supermercados.

* La AFIP definió una nueva reglamentación para reforzar los mecanismos de control y fiscalización sobre los precios de transferencias, es decir los valores en los que se realizan las transacciones entre entidades vinculadas en el país y en el exterior. Es una forma de disminuir la presión sobre el dólar CCL al reducir esa forma de evasión o elusión que realizan grandes firmas.

* El Banco Central dispuso que las entidades no pueden financiar a productores de trigo o soja que mantengan un acopio por un valor superior al 5 por ciento de su capacidad de cosecha anual.

Intervenir

Esa amplia batería de medidas es importante para ordenar el mercado cambiario y financiero, pero además para fijar normas que vayan cerrando filtraciones del sistema.

Esas iniciativas sin embargo no son muy efectivas para disminuir inicialmente la brecha cambiaria. Para lograr ese objetivo el Banco Central tiene que actuar como un jugador de peso en la plaza, más aún ahora que es todavía más pequeña, para administrar y definir la cotización diaria del dólar CCL.

En un contexto de tensión de mercado por la negociación de la deuda en default virtual, la ampliación de la brecha cambiaria es fuego amigo y debilita, en última instancia, la posición del gobierno ante los grandes fondos de inversión.

Voceros de los acreedores no detienen la campaña acerca de que si el default virtual se convierte en uno abierto, el dólar CCL y blue subiría aún más.

Si la brecha cambiaria fuera reducida esa presión no tendría tanta fuerza, pero con una de 85 por ciento, el mismo nivel que en el peor momento del conflicto con los fondos buitre en el segundo mandato de CFK, los acreedores recibieron una arma adicional de extorsión. Y la han estado utilizando en estas semanas.

La intervención en el mercado se puede instrumentar vía el Fondo de Garantía de Sustentabilidad de la Anses. El mercado de CCL es relativamente pequeño, entre 50 y 70 millones de dólares diarios promedio. El economista Emmanuel Álvarez Agis propone que vendiendo bonos del FGS se puede influir sustancialmente en la cotización del CCL.

Explica que eso significaría una reducción de la deuda intra-sector público (FGS-Anses con el Tesoro Nacional, lo que hace más fácil cualquier renegociación) con un aumento de la deuda pública con el sector privado.

Álvarez Agis estima que con ventas de bonos equivalentes a un 10 por ciento diario del volumen del mercado, el saldo de la intervención en el año sería de 1680 millones de dólares.

Es un monto que no mueve el amperímetro de la estructura del endeudamiento público y podría poner al Banco Central al frente del manejo pleno del mercado cambiario, administrando el tipo de cambio oficial y también el dólar contado con liquidación.

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