Producción: Florencia Barragan

La devaluación no sería efectiva

Por Eliana Bazaga Granat *

Si bien hace ya varios meses que el mercado cambiario enciende señales de alerta en la agenda económica, el tema tomó mayor centralidad y relevancia en las últimas semanas. Con un incremento de la brecha cambiaria que supera el 120 por ciento, el desplome de los bonos en dólares y la continua caída de reservas internacionales, se ha dado por re-inaugurada la discusión en torno a una nueva devaluación.

Desde el Observatorio de Economía y Políticas Públicas (OCEPP) observamos desde el comienzo de la pandemia la problemática vinculada al goteo de reservas internacionales en un contexto que hubiera sido propicio para su acumulación, contemplando que los avances en la renegociación de la deuda con acreedores iban a contribuir a brindar mayor estabilidad a los mercados, relajando la salida de divisas.

Sin embargo, a pesar de que el gobierno haya logrado una renegociación de deuda exitosa, la especulación sobre una nueva devaluación se mantuvo junto con la dinámica que fomenta el crecimiento de la brecha cambiaria: los exportadores retrasan las liquidaciones esperando un mayor pago por sus ventas y, con el mismo criterio, los importadores adelantan pagos, generando de esta forma un desequilibrio de oferta y demanda que genera una presión al alza en el tipo de cambio.

El Banco Central busca calmar esta tensión mediante venta de divisas, pero eso afecta a las reservas internacionales, generando mayor incertidumbre y expectativas de devaluación. A su vez, como el país tiene una historia reciente en materia de control de cambios, los agentes ya saben cómo acceder a mercados paralelos para la compra venta de moneda extranjera, lo que acelera el proceso mediante el cual crece la brecha cambiaria. Esta dinámica se retroalimenta y nos devuelve la situación actual: una brecha cambiaria creciente acompañada de una caída en las reservas.

Ante esta situación, un sector de la población argumenta que las tensiones en el mercado cambiario son irrecuperables y por lo tanto es inevitable que se termine en una devaluación del tipo de cambio oficial, y en ese sentido el Banco Central debería anticiparse y realizar una devaluación controlada. 

Sin embargo, una devaluación podría ser efectiva en un escenario de atraso cambiario, o en un contexto en que el déficit de balanza comercial sea insostenible. Pero en el contexto actual, el tipo de cambio real se encuentra en niveles competitivos, y las importaciones se encuentran retraídas por la pandemia que se sumó a dos años de recesión. En este escenario, una devaluación no sería efectiva y nos enfrentaría al riesgo de que se mantenga la brecha cambiaria sin resolver el problema de fondo.

Por su parte, las últimas medidas anunciadas por el Ministerio de Economía están orientadas a la expansión del mercado de cambios, incorporando a oferentes no residentes que relajen la demanda en los mercados oficiales y a su vez bajando la demanda de los fondos de inversión (Pimco, Templeton) que estarían tratando de salir. Si bien estas medidas buscan ir a las bases del problema, debe hacerse una revisión crítica sobre aquellas medidas del 15 de septiembre que no tuvieron efectos positivos, como lo fue el caso del adicional de 35 por ciento en concepto de adelanto de Ganancias para comprar dólar ahorro, que no pareciera desincentivar la demanda.

En conclusión, la inestabilidad cambiaria no es novedad en la economía argentina. Con cada señal de alarma hay un sector de la sociedad que puja por una devaluación, sin embargo, hay ejemplos en la historia reciente de que esta herramienta no solo no es una respuesta exitosa, sino que puede agravar la inestabilidad cambiaria incrementando la brecha o incluso derivar en una espiral devaluatoria. El gobierno está proponiendo abordar la problemática desde otro enfoque, que se debe ir puliendo, pero de ser exitoso tendría efectos más de largo aliento. En ese sentido, es que cabe preguntarnos: si las devaluaciones sucesivas de la historia reciente no generaron una estabilidad en el mercado cambiario, ¿por qué deberíamos pensar que esta vez será distinto?

* Economísta (UBA) y miembro del OCEPP.

Medidas costosas

Por Lorenzo Sigaut Gravina **

Pese a múltiples medidas y crecientes restricciones, la corrida contra el peso no se detiene. Las reservas netas perforaron 6.000 millones de dólares, el Banco Central sigue vendiendo divisas y las brechas cambiarias se encuentran en niveles demasiado tóxicos (superiores al 100 por ciento). Además, producto de que una de las últimas formas de cambiar pesos al dólar oficial son las importaciones, las autoridades tuvieron que volver a ajustar el grifo a costa de un posible freno de la recuperación de la actividad.

Lo más sorprendente de la actual crisis cambiaria es que se da a muy pocas semanas de una reestructuración exitosa de la deuda soberana en moneda dura. Pocos días después del cierre de canje y justo cuando el Ministro de Economía presentaba el Presupuesto 2021 para tranquilizar la economía, el Banco Central y la AFIP reforzaron el cepo.

Múltiples voces criticamos el accionar oficial pues al restringir aún más la demanda también se desincentivaba la oferta lo cual no garantizaba frenar la sangría de reservas e iba a incrementar la brecha cambiaria, pero los resultados del primer mes de vigencia del cepo -ver tabla a continuación- fueron peores a los esperados: la sangría de reservas brutas-netas-líquidas se moderó poco; la brecha que promediaba 70 por ciento rozó el 120 por ciento; y la desconfianza reanudó el retiro de depósitos en dólares del sistema financiero e impulsó al alza el Riesgo País (de 1.100 a más de 1.400 puntos básicos).

Durante octubre el equipo económico intentó incentivar la oferta (baja temporal de retenciones), el Tesoro salió a colocar títulos dollar link y va a licitar letras 750 millones de dólares para facilitar salida de fondos de inversión con bonos en pesos, el Banco Central subió tímidamente la tasa y se removieron restricciones en el dólar financiero (CCL y MEP). Un mes antes este giro podría haber tenido un impacto significativo en el mercado cambiario, pero no lo tuvo porque el timing lo es todo a la hora de hacer política económica.

En las últimas semanas tanto Miguel Pesce como Martín Guzmán y el mismísimo presidente de la Nación negaron una devaluación. Estas declaraciones buscan calmar las aguas, pero en estas pampas suelen tener el efecto contrario. Y si bien hay consensos en la profesión de que una devaluación haría que esta crisis económica emparde -o incluso supere- la de 2001-02, la única forma de evitarla es tomando medidas costosas.

Más aún, es posible que a esta altura del partido el Ejecutivo tenga que aceptar una corrección controlada del dólar oficial y un desdoblamiento formal del mercado cambiario para evitar el peor escenario posible: una devaluación descontrolada, que sucede cuando el Banco Central se queda sin reservas y pierde el control del tipo de cambio oficial.

La clave para cortar este círculo vicioso de pérdida de reservas y aumento de la brecha pasa por resetear las expectativas de los agentes. Para ello, más que un acuerdo con el FMI, se necesita con urgencia un plan económico consistente que cumpla tres condiciones: unificar la conducción económica, actuar con todas las herramientas de política económica disponibles y con dosis contundentes.

Un ejemplo concreto sería aplicar un salto acotado del dólar oficial, desdoblar formalmente el mercado cambiario, aplicar un blanqueo para la compra de bienes (liquidando los dólares en el mercado cambio financiero/alto), incentivar las exportaciones permitiéndoles a las firmas no liquidar la totalidad de divisas generadas al dólar comercial/bajo, reducir más el déficit fiscal y minimizar la asistencia del Banco Central al Tesoro respecto del proyecto de presupuesto 2021, y subir fuerte la tasa de interés. Esto permitiría remover diversas restricciones y le daría al Central la posibilidad de comprar divisas al tipo de cambio bajo/comercial y venderlas al alto/financiero, lo cual es clave para ir cerrando la brecha cambiaria.

Estas medidas son costosas pero la inacción puede ser una trampa mortal: si no hay un rápido volantazo las chances de sufrir una colisión frontal crecen temerariamente.

 ** Socio y Director de Ecolatina.