Producción: Tomás Lukin

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Efectos menos nocivos

Por Romina Kupelian *

Desde mediados de la década del ’70, luego de la liberalización financiera global y la generalización de débiles mecanismos de control de los movimientos de capitales, la fuga de capitales resulta ser casi una constante de la economía argentina, salvo en breves períodos. En los años posteriores a la crisis de 2001-2002, luego de permanecer a niveles bajos y hasta revertirse en 2005, volvió a ocupar un espacio muy significativo a partir de 2007. Es así que en el período 2007-2009, en medio de conflictos locales y externos, la adquisición de activos netos en el exterior bajo la forma de billetes, depósitos, inversiones o préstamos a no residentes por parte del sector privado no financiero recobró fuerza. La magnitud de la salida de capitales en el momento más crítico de esos años (30.500 millones de dólares) es comparable a lo observado en otros momentos traumáticos de fuga como: 78-80 (tablita cambiaria), las sucesivas crisis internacionales en los ’90 (como el efecto tequila) y en la fase final de la convertibilidad.

Los acontecimientos que acompañaron esta evolución del mercado de divisas fueron, en primer lugar, la crisis financiera en Estados Unidos, el lockout del sector agroexportador, buscando interrumpir el normal desempeño de las actividades económicas por la sanción de la Resolución 125, y la ley del gobierno nacional, disponiendo la unificación bajo el régimen estatal de reparto del Sistema Integrado de Jubilaciones y Pensiones que eliminó el régimen de capitalización de las AFJP. En 2009, el escenario mostró mayor tranquilidad.

En la actualidad, los niveles de salida son significativamente menores. La desaceleración de la fuga fue contemporánea con una mejora considerable de las perspectivas macroeconómicas locales y también, aunque en un grado menor, de las internacionales. La eficacia de las políticas anticíclicas implementadas por el gobierno nacional, la continuidad del superávit comercial y una creciente percepción acerca de que la gravedad y duración de la crisis local (menores a las que se verificaban en los países centrales) fueron todos factores que contribuyeron a la mejora de las expectativas en el país.

A pesar de la identificación de eventos internos y externos, la crisis financiera internacional y su consecuente “vuelo a la calidad” fue la gran impulsora de la fuga en dichos años. Afectó no sólo a nuestro país, sino también a muchos otros países de la región. Se puede advertir, respecto de los acontecimientos relacionados con el ámbito local, que en un contexto de globalización financiera y apertura las medidas redistributivas y aquellas regulaciones públicas que afectan en algún grado (por necesidades sociales) la libertad absoluta de la disposición de la propiedad privada o sus frutos desencadenan una fuga de capitales.

La liberalización resalta el rol disciplinador que los mercados ejercen sobre las autoridades domésticas. La simple mención por parte del Gobierno de una medida de carácter progresivo que apunte a alterar el statu quo podría ser correspondida con una súbita fuga. La forma de enfrentar este “chantaje” es con la implementación de mayores controles a los capitales.

Respecto de las consecuencias que estos episodios provocaron en las variables macroeconómicas, vemos que si bien en el pasado, ante episodios de similar dimensión se generaban grandes dificultades en la economía, los efectos de la salida de capitales en esta ocasión fueron menos nocivos. Esto resulta en que, a diferencia de los eventos previos cuando la fuga era financiada con endeudamiento externo y disminución de las reservas internacionales del Banco Central, el origen de los activos que se fugaron surgió de las divisas provenientes del importante superávit comercial del período que no se fueron acumulando en el BCRA, sino que pasaron a reforzar los stocks de los activos externos privados no financieros.

El nuevo contexto permitió que, a pesar de todo, aumentaran las reservas del Central y no fueran afectados de modo considerable los agregados monetarios. Tampoco hubo corrida bancaria como sí ocurría en el pasado. De este modo, Argentina se encontró en una mejor posición para afrontar la importante magnitud de la fuga que sufrió en los últimos años. La acumulación de reservas, el sostenimiento del superávit primario y el superávit en cuenta corriente permitieron afrontar la crisis, tanto local como internacional, sin que el impacto fuera tan significativo como en el pasado. Aun cuando el panorama global es mejor que en las crisis previas, no deben desatenderse sus impactos negativos: la fuga de capitales (entendida como expatriación de ahorro doméstico) disminuye las posibilidades de inversión y afecta las perspectivas de desarrollo y prosperidad nacional.

* Licenciada en Economía. Investigadora en el Cefid-AR y docente de la FCE-UBA.

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Abundancia y desorden

Por Edgardo Torija Zane *

Una de las características principales del proceso de globalización que se profundiza desde la década del ’70 es la incorporación de los activos financieros de los países en desarrollo como opción de colocación para los capitales de inversión de los principales centros financieros. Desde entonces, el apetito por estos activos es proporcional: directamente al grado de liquidez mundial e inversamente al costo de financiamiento en las principales plazas financieras. En los ’70, el reciclaje de los petrodólares aumentó la capacidad crediticia de los bancos internacionales y la deuda de los países de América latina, receptores “privilegiados” de financiamiento externo. En otros períodos de expansión monetaria, como luego de la Guerra del Golfo de 1991 o con la debacle de las acciones tecnológicas en 2001 y la crisis financiera de 2008, los nuevos mercados emergentes fueron nuevamente receptores de un abundante flujo de inversiones de cartera.

En cualquiera de sus formas, estos flujos suponen beneficios para receptores y aportantes de fondos. Los primeros acceden a fuentes adicionales de ahorro para financiar proyectos de inversión y los segundos diversifican sus carteras y obtienen un rendimiento mayor que el ofrecido por los países desarrollados. No obstante, para la economía receptora, un excesivo flujo de capital en un corto período conduce a un recalentamiento de la economía y a una fuerte apreciación del tipo de cambio perjudicando la competitividad de la industria. También ese flujo excesivo es generador potencial de nuevas fragilidades: ulteriormente se pueden producir abruptas salidas de capital ligadas a cambios del rendimiento anticipado del capital invertido o por efectos de contagio. Los países de América latina y de Asia sufrieron en distintas ocasiones devaluaciones y mermas de producción y empleo como resultado de esas cambiantes expectativas de los inversores.

La flexibilización cuantitativa dispuesta por la Reserva Federal tras la crisis de los subprime, que supuso una expansión de la base monetaria en Estados Unidos de 117 por ciento en dos años, y la baja de las tasas de interés también en Japón y Europa produjeron un rápido crecimiento de la liquidez que se vuelca nuevamente a los mercados emergentes. Desde junio de 2010, las inversiones de no residentes en acciones y bonos de los países emergentes aumentaron 119.000 millones de dólares (la exposición global se estima en 800.000 millones) alzando las cotizaciones en los mercados de valores y bajando las del dólar frente a las monedas nacionales. La aceleración en las entradas de capital desde la mitad del año ya desencadenó fricciones monetarias en las economías emergentes que se manifestaron en una evolución divergente de los tipos de cambio en función del volumen de los capitales recibidos y el régimen cambiario adoptado. En los últimos cuatro meses, el real brasilero ganó 8 por ciento, el bath tailandés 8,9 por ciento y el rand sudafricano 10,1 por ciento. Estos desajustes monetarios corren riesgo de intensificarse con el proyecto de Quantitative Easing 2 de la Reserva Federal.

Los países pueden moderar las entradas de capitales a través de impuestos o restricciones y limitar la apreciación cambiaria mediante la acumulación de reservas internacionales. Los controles de capitales son convenientes cuando la aceleración en la acumulación de reservas engendra efectos no deseados, ya sea por la excesiva creación de liquidez y potencial inflación que resulta de monetizar las intervenciones en el mercado de cambios o por el rápido incremento de deuda domestica si el Banco Central esteriliza las compras de dólares financiándolas con la liquidez obtenida por la colocación de letras.

Frente a este dilema, diversos países emergentes dispusieron o reforzaron los controles de capital. Brasil aumentó en octubre –en dos movimientos– de 2 a 6 por ciento el impuesto aplicable a las inversiones en bonos de noresidentes. En el mismo mes, Tailandia estableció un impuesto de 15 por ciento sobre la ganancia en el mercado de bonos. Desde principios de año, Taiwán vedó a los inversores extranjeros la apertura de cuentas a plazo fijo. Corea del Sur, por su parte, también estableció controles.

Si estos controles se generalizan y resultan eficaces, impidiendo que el exceso de liquidez en los países desarrollados se encamine hacia los emergentes, se estabilizarían las monedas de los segundos. Si los controles se aplican sin coordinación entre los países emergentes cabe esperar que continúen los desórdenes monetarios y sus consecuencias desestabilizadoras. El establecimiento de reglas de juego claras en el marco de una cooperación internacional en la que los intereses de los emergentes sean tomados en cuenta evitaría una “guerra de monedas” que dejaría librada a su suerte a cada una de las economías interesadas.

* Doctor en Economía. Docente en la Universidad de Versailles, Francia.