Producción: Tomás Lukin

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Coordinación regional

Por Agustín D’Attellis *

El creciente proceso de globalización económica y financiera genera la necesidad de controlar los flujos internacionales de capitales, debido a la fuerte volatilidad y al impacto sobre la economía real que generan sus movimientos. La excesiva volatilidad de los flujos de capitales, sumado a la innovación –tanto financiera como en comunicación– y a la desregulación, generan potenciales impactos desde los movimientos de estos capitales hacia las economías reales, principalmente en el caso de economías pequeñas.

La etapa de turbulencia financiera internacional que se inició con la crisis ha generado un creciente reconocimiento en cuanto a la necesidad de introducir profundas reformas en la Arquitectura Financiera Internacional (AFI), poniendo énfasis en los aspectos regulatorios, con el fin de reducir la probabilidad de ocurrencia de crisis financieras, así como de mejorar su gerenciamiento cuando éstas se desencadenan. Una característica que explica la deficiencia de las regulaciones es la presencia de una enorme discrepancia entre la sofisticación y el dinamismo alcanzado por los mercados financieros internacionales y las anticuadas y estáticas instituciones existentes para su regulación.

Durante estos últimos años el mundo desarrollado se caracterizó por presentar tasas de interés muy bajas (cercanas a cero) y una constante generación de liquidez, a partir de la necesidad de enfrentar el sesgo recesivo que introdujo la aparición de la crisis financiera. Esta situación generó un persistente ingreso de capitales hacia las economías emergentes, a partir de la búsqueda de rentabilidad, dado el diferencial de intereses y el potencial de estas economías. Este flujo de ingreso de capitales se registra en gran medida por inversiones de cartera, volátiles y cortoplacistas. Durante el año 2010 se registró un flujo neto de capitales privados a la región latinoamericana por 3,6 por ciento del PIB, donde más del 50 por ciento tuvo como destino los mercados de bonos y acciones. En los últimos días preocupa una pequeña reversión en estos flujos, como consecuencia del incremento del riesgo en los mercados de los países desarrollados. La posibilidad de una profundización de la crisis, actualmente en Europa, podría generar la aparición de un proceso de aversión al riesgo y, consecuentemente, una salida de capitales en mayor escala.

Una de las principales características de los movimientos de capitales es su comportamiento procíclico. Esto hace necesaria su fuerte regulación. Existe una amplia gama de posibilidades a la hora de implementar controles a los movimientos de capitales. Estos controles pueden ser selectivos, a la entrada o a la salida, temporarios o permanentes, universales o específicos. Cada una de estas variantes implica diferencias de implementación y apunta a controlar diferentes operaciones.

En la Argentina, durante los últimos años se llevaron adelante medidas de control al ingreso de capitales especulativos. En el caso argentino, esto se realiza a partir del requerimiento de inmovilización de un 30 por ciento del capital invertido durante un año en una cuenta del Banco Central. Algunos otros países de la región, como por ejemplo Brasil, llevan adelante procesos de control similares al argentino. Sin embargo, resulta fundamental coordinar medidas de control a los movimientos de capitales especulativos en el ámbito regional. En este sentido, surge como auspiciosa la iniciativa del Consejo de Economía y Finanzas de Unasur que ha decidido avanzar en el diseño de medidas conjuntas de control a los flujos de capitales, desde el punto de vista macroprudencial. En conjunto, con el diseño de medidas que apunten al control de los flujos de capitales se plantea llevar adelante también políticas que se complementan en el sentido de proteger a la región de estos movimientos. Se destacan la iniciativa de constitución de un fondo regional de reservas, el diseño de mecanismos de swaps entre Bancos Centrales y la coordinación macroeconómica junto con la implementación de medidas macroprudenciales.

Frente a las deficiencias que presenta la AFI en materia de regulación y control a los flujos de capitales, surge como potencial la creación de una Arquitectura Financiera Regional, en la que puedan coordinarse medidas concretas a los controles de capitales, con el objetivo de evitar shocks externos por esta vía y reducir sustancialmente el efecto contagio que se desata cuando estos shocks afectan a una economía en particular.

* Economista de La Gran Makro.

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Representa un peligro

Por Emiliano Libman *

Intentaremos entender la fuga de capitales a partir de un sencillo problema de contabilidad, disciplina que la macroeconomía tiene entre sus pilares. Supongamos que ganó 100 pesos por mes y gastó 50 en bienes; forzosamente los 50 restantes se consideran “ahorro”. Si en cambio soy dueño de una empresa, y consideramos a esos 100 pesos como ingresos de la misma, podría descontar además 20 pesos empleados para comprar maquinaria y con los que mantengo a flote mi negocio. De todas maneras me sobran 30, que necesariamente estaré ahorrando. Para esto tengo opciones, pero indefectiblemente tengo que adquirir un activo financiero emitido por alguien más.

Del anterior ejemplo se desprende que mi ingreso es igual a la suma de mis gastos (corrientes y de capital) y de mi ahorro. Por otra parte, una cosa es la magnitud del ahorro y otra muy diferente es cómo ahorro (¿armo un plazo fijo?, ¿guardo la plata abajo del colchón?). Cuando en lugar de un individuo analizamos una economía, la que mantiene relaciones con el exterior se la suele dividir en tres sectores: público, privado y externo. Si la economía nacional (sector privado y público) gasta menos que su ingreso, al igual que en nuestro ejemplo individual, la diferencia necesariamente se ahorra; en este caso contra el resto del mundo.

El ejemplo anterior fue el caso de la economía argentina durante los últimos años: superávit por cuenta corriente y fiscal que no son otra cosa que un Estado y un sector privado que gastan menos que sus ingresos; el resto del mundo nos paga con dólares, los cuales se usan para pagar deudas, quedan en las arcas de nuestro Banco Central o conforman la “fuga de capitales”.

En el caso argentino, el Estado utilizó este ahorro para cancelar parte de su deuda externa y conformar un buen colchón de reservas internacionales. ¿Qué podemos decir del sector privado? Este sector hace unos tres años que viene conformando activos en moneda extranjera. En una economía en donde existen instrumentos financieros en moneda nacional que ofrecen un retorno razonable a los inversores privados (dadas las condiciones económicas internas y externas), éstos suelen ahorrar en activos locales; los dólares del sector privado pasan entonces a manos del Banco Central. De esta manera, si en el actual contexto hablamos de “frenar la fuga”, implica lograr que quienes hoy compran dólares o poseen dólares se conformen con invertir en pesos, engrosando el stock de reservas en manos del Banco Central. Esto se puede lograr elevando el atractivo de los activos locales (devaluando o subiendo tasas) o castigando el retorno de los activos externos (imponiendo controles e impuestos a la compra de moneda extranjera, por ejemplo).

Hay que destacar que la fuga tiene implicancias diferentes según cómo se financie. Se advierte que la fuga actual es un peligro mucho menor que durante los años anteriores de historia económica de nuestro país, donde los dólares que salían no ingresaban en concepto de ingresos no gastados por nuestro Estado o por el sector privado nacional, sino que eran la contrapartida de una Argentina que se endeudaba cada vez más y en moneda extranjera contra acreedores externos (puesto que el gasto nacional era superior al ingreso nacional). En presencia de déficit por cuenta corriente, y ante un escenario externo crítico, la fuga de capitales era un fenómeno implacable que provocaba destrozos a la economía nacional, la que no podía operar normalmente si los inversores internacionales dejaban de prestarnos.

La salida de capitales a partir del lockout agrario de marzo de 2008 es, pues, un fenómeno diferente al anterior, porque convive con el superávit de cuenta corriente. En el actual contexto, los privados pueden seguir ahorrando en dólares sin que esto ocasione situaciones críticas como en el pasado. La salida de capitales no es necesariamente un obstáculo, aunque es probable que las reservas escaseen de cara al futuro y algún día lamentemos los dólares que hoy se pierden. Aunque la fuga “modelo” 2008-2010 no ha implicado aún restricciones relevantes, se plantea un importante interrogante de cara al futuro. Al actual ritmo de crecimiento y de apreciación del peso (en términos reales), el stock de reservas internacional comenzará a disminuir, situación que se complica dada la depreciación del real. De no recomponerse la oferta de divisas, tomar deuda resultará indispensable para mantener a la economía funcionando a un alto ritmo. Aquí es donde la fuga puede representar un peligro: en la medida en que no haya mercados financieros que operen en pesos, la nueva deuda estará denominada en moneda extranjera, conllevando pérdida de autonomía y mayores grados de fragilidad.

* Economista, UBA.