Producción: Tomás Lukin

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Las calificadoras

Por Por Agustín D’Attellis *

La nueva ley de mercado de capitales, promulgada el 27 de diciembre de 2012, contiene una serie de modificaciones en la estructura y el funcionamiento del mercado doméstico, con el foco en aspectos regulatorios que apuntan a desarrollar nuestro mercado de capitales poniéndolo al servicio de la actividad productiva. Entre tantas modificaciones se decidió abordar un aspecto clave como es la modificación del funcionamiento del mercado de calificadoras de riesgo. Existe un amplio consenso muy crítico en el plano internacional sobre el accionar de las grandes agencias de evaluación de riesgos: sus falencias y sus intenciones quedaron en evidencia durante la crisis financiera ocurrida en Estados Unidos a partir de fines de 2008. La nueva ley argentina en su artículo 57 convoca a las universidades públicas a actuar como agentes de calificación de riesgo para que se sumen al mercado local dominado por las tres grandes calificadoras internacionales (Standard & Poor’s, Moody’s y actualmente Fix, que actúa como subsidiaria de Fitch Ratings).

La existencia de una actividad clave para el crédito y, por ende, el desarrollo económico no puede tener una estructura oligopólica, regida estrictamente por el lucro y completamente desregulada, porque los resultados a la vista son la consecuencia lógica de los incentivos que estas características generan. Los movimientos en la escala de calificación y los comentarios que se desprenden de los informes de calificación en sus outlooks (una especie de mensaje sobre la próxima movida) resultan determinantes para la dirección de los flujos de capitales. Esta situación otorga un poder de mercado muy importante a estas agencias, que por su carácter de oligopolio poseen incentivos a actuar coordinadamente, siguiendo comportamientos de colusión que llevan a incrementar sus beneficios y las transforma en generadoras de situaciones provocadas a partir de dinámicas de profecías autocumplidas. La evidencia empírica demostró en reiteradas oportunidades las falencias en la capacidad predictiva de las calificaciones otorgadas por estas agencias. El caso de la crisis de fines de 2008 resulta paradigmático, ya que listados con miles de calificaciones fueron revisados desde notas en lo más alto de la escala (nula probabilidad de incumplimiento) a los escalones más bajos (muy elevada probabilidad de default) en apenas 24 horas.

La lógica subyacente a los modelos utilizados para arribar a las calificaciones responde a modelos económicos de corte ortodoxo, a partir de los cuales se explican, por ejemplo, las mejoras en las calificaciones que tuvieron lugar en la deuda soberana de países europeos como consecuencia de la implementación de los paquetes de ajuste exigidos por la troika (Comunidad Económica Europea, Banco Central Europeo y Fondo Monetario Internacional). Estos modelos perciben como mayor capacidad de pago en el corto plazo el hecho de implementar políticas de ajuste, ignorando la dinámica de largo plazo que implica ejecutar este tipo de política pro cíclica en una tendencia recesiva, y dejando de lado también las implicancias en términos de empleo e indicadores sociales, que no resultarían de relevancia para el objetivo del acreedor, hacerse de sus acreencias en un plazo lo más corto posible.

El sistema de calificación de riesgo crediticio internacional trabajó violando el principio fundamental de que el aumento del crédito debe estar basado en la capacidad de creación de riqueza real, al proveer a los inversores de calificaciones de baja calidad que generaron el quiebre de las relaciones internacionales de crédito. El rol de las Agencias de Calificación de Riesgo (ACR) es clave en modificar este aspecto, ya que se trata de un componente fundamental de la sociedad en la moderna economía de crédito.

A partir de la iniciativa nacional en nuestro país existen actualmente tres nuevas calificadoras de riesgo universitarias autorizadas por la CNV para operar en el mercado doméstico: Universidad Nacional de San Martin (Unsam ACR UP), Universidad Nacional de Tres de Febrero (Untref ACR UP) y Universidad Nacional de Moreno (Calific.ar UNM ACR UP).

Se desprende de los manuales metodológicos de estas agencias calificadoras la visión amplia y estructural que plantean, entendiendo la importancia del vínculo entre los aspectos financieros del crédito junto con la capacidad real de generación de riqueza, considerando aspectos estructurales en términos de la capacidad futura de pago y comprendiendo la dinámica económica y su sustentabilidad de largo plazo desde un punto de vista estructural. La propuesta argentina funcionará como caso testigo, ya que no se presenta en el ámbito internacional experiencias de calificadoras de riesgo a cargo de universidades públicas. La propuesta plantea grandes potenciales a partir de la capacidad técnica que las universidades poseen a través de sus profesores e investigadores, y el prestigio de éstas, que permitirán realizar una tarea como la de calificación del riesgo de activos financieros y sus emisores, no respondiendo estrictamente a fines lucrativos, sino entendiendo el carácter de bien público que esta actividad implica.

* Economista LGM, profesor e investigador UNM y UBA, presidente Calific.ar UNM ACR UP.

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Los facilitadores

Por Magdalena Rua *

A nivel global existe un mercado offshore que promueve y desarrolla servicios para el perfeccionamiento de la fuga de capitales y administra los activos una vez ubicados en el exterior. Dichos servicios son ofrecidos por entidades de profesionales, que en la literatura internacional especializada se conocen como enablers (“facilitadores”).

Numerosos informes del Subcomité Permanente de Investigaciones del Senado de Estados Unidos han develado el rol de los “facilitadores”, estudios contables y jurídicos y bancos internacionales. Entre ellos, han investigado a las Big Four (las Cuatro Grandes firmas internacionales contables de auditoría, consultoría e impuestos) por el desarrollo y comercialización de esquemas impositivos potencialmente abusivos o ilegales, y a bancos internacionales, como Credit Suisse, UBS, Lehman Brothers, Morgan Stanley, Deutsche Bank, Merrill Lynch y Citigroup, por transacciones abusivas que tenían como principal propósito la evasión de impuestos e involucraban, en gran medida, el uso de guaridas fiscales.

A su vez, el mencionado Subcomité Permanente de Investigaciones en el año 2012 publicó una investigación sobre el banco HSBC. Esa entidad habría permitido ingresar a Estados Unidos miles de millones de dólares provenientes del narcotráfico o el terrorismo internacional. Es el mismo banco que en Argentina fue denunciado recientemente por la AFIP por evasión fiscal y asociación ilícita, a raíz del descubrimiento de 4001 cuentas bancarias de argentinos no declaradas en el HSBC de Suiza.

Las organizaciones de profesionales, particularmente, las grandes firmas contables, grandes estudios jurídicos y bancos internacionales, son los principales participantes del mercado de servicios offshore, creadores y promotores a gran escala de un amplio espectro de productos –complementarios– que posibilitan el drenaje de capitales al exterior. Las grandes firmas contables e impositivas (y los departamentos contables e impositivos internos de las grandes empresas) son las encargadas de diseñar, desde las casas matrices o cabeceras de holdings, la planificación fiscal internacional de todo el grupo económico, en pos de minimizar la carga impositiva global. Por su parte, los bancos internacionales tienden los canales de transferencia de los capitales y administran las inversiones, principalmente, a través de los servicios de private banking. Al mismo tiempo grandes estudios jurídicos crean las estructuras jurídicas necesarias para poner en marcha los esquemas fiscales y financieros, y los defienden ante los tribunales.

De esa manera, empresas multinacionales y personas con grandes patrimonios logran erosionar la base imponible en países con elevadas y medianas tasas de gravámenes y redireccionan el capital a jurisdicciones que sostienen altos niveles de secretismo fiscal y financiero y bajas o nulas tasas de tributación. Entre los mecanismos utilizados se encuentran la manipulación de los precios de transferencia (que refiere a la fijación de los precios de las operaciones que realizan las multinacionales con sus entidades vinculadas del exterior); la registración de sociedades holding o controlantes en guaridas fiscales, a través de las cuales se logra eximir de gravámenes a los capitales transferidos; la registración de sociedades en el exterior, trusts y fundaciones que protegen la titularidad de los activos; la utilización de convenios para evitar la doble imposición con fines que no fueron previstos; y el aprovechamiento de las brechas fiscales entre los distintos sistemas nacionales que permiten la utilización de instrumentos o entidades híbridas.

Este gran negocio offshore se sustenta, en gran medida, en las guaridas fiscales que provocan el derrame de recursos de economías onshore, como la de Argentina, que tanto precisan de la inversión y las divisas como vía de desarrollo; y pese a los grandes esfuerzos nacionales por combatir la fuga de capitales y al compromiso de numerosas naciones y organismos internacionales que buscan impulsar la transparencia internacional, la arquitectura financiera global, con su sistema offshore de privilegios, y su sustancial opacidad persisten fuertemente arraigadas.

* Investigadora Invitada en el Cefid-ar.