En un juego de cartas, si un jugador muestra dos de sus cuatro barajas en la primera mano resultaría una ventaja extraordinaria para aquellos que quieren ingresar a la mesa para sumarse a la partida. Ese sería el caso de los bonistas que quedaron fuera del canje y ahora aspiran a participar en el trueque de papeles. Argentina, con su propuesta convalidada por la mayoría del mercado, ya reveló dos cartas de ese juego: 1) El nivel de adhesión fue lo suficientemente elevado (76 por ciento) para desazón del FMI y gurúes expertos en equivocarse que dejó descolocados a los que rechazaron el convite, y 2) la cotización de los nuevos bonos ha registrado una muy fuerte suba en sus primeros días de negociación en el “mercado gris”. Dejar ingresar a los holdouts –como estaría reclamando el Fondo Monetario– sería una medida injusta para los inversores que apostaron en la primera ronda, al tiempo que un exagerado premio a los que especularon con su fracaso.
Además, no se conoce qué tipo de inversores quedaron fuera de la operación. Lo más probable es que muchos de ellos sean fondos buitres que ya han apostado a la incierta vía judicial. Una eventual reapertura tiene muchos más costos que beneficios políticos para el Gobierno. ¿Qué sucedería si en una segunda vuelta la participación es mínima? El reciente éxito del canje se neutralizaría por la escasa respuesta en esa nueva convocatoria. Lo mismo piensa el economista Miguel Bein, que terminó el 2004 al tope del ranking que elabora el Banco Central entre las principales consultoras, instituciones y economistas sobre las estimaciones de 14 variables claves. Además, agrega, sería una medida incoherente con la postura que ha sostenido el Fondo en los últimos años.
–¿Por qué el Fondo reclama abrir el canje?
–Si lo estuviera pidiendo, estaría incurriendo en una extraordinaria inconsistencia respecto a su posición de los últimos cinco años.
–¿Cuál era?
–El Fondo empezó a hablar en el 2000 del “riesgo moral” o de los “costos que debían pagar los acreedores privados en las reestructuraciones de deuda”.
–¿Qué pasó ese año?
–El Fondo había perdido su capacidad financiera para abordar paquetes de ayuda ante crisis sistémicas.
–¿Cómo llegó a esa situación?
–En 1997, el FMI es recapitalizado en 17 mil millones de dólares por el Congreso de Estados Unidos, medida que estuvo dos años demorada pero que se aceleró por la crisis asiática. Como si ese paquete de ayuda hubiera sido poco, la Fed (banca central estadounidense) tuvo que bajar tres veces la tasa de interés para estabilizar los mercados internacionales. A los pocos meses, el Fondo se enfrentó a la crisis de Rusia. Luego vino Brasil. Después le tocó el turno a la Argentina con el Blindaje. Y por último, irrumpió la crisis de Turquía.
–¿Y entonces?
–El Fondo se quedó sin dinero. Ante ese vaciamiento de la capacidad de financiamiento apareció la teoría de que los costos los tenían que pagar los acreedores privados, idea que se fortaleció con la victoria republicana en Estados Unidos, partido que tenía una visión muy negativa de los organismos multilaterales de crédito. En ese momento, el involucramiento del sector privado –traducido, la quita– se justificó con el moral hazard. Esta última es la ecuación básica de la teoría financiera, que se había desvirtuado por la intervención del FMI con paquetes financieros de salvataje.
–Anne Krueger fue la que lideró ese cambio cuando impulsó –y fracasó– con la idea de un mecanismo similar al de una convocatoria de acreedores para la “quiebra de los países”.
–De todos modos, la teoría sobre que los bonistas de alto riesgo debían ser castigados por su mala evaluación del riesgo se mantuvo. En realidad, esa posición del Fondo era porque había perdido su capacidad financiera: entonces, fue por necesidad y no por virtud. Por lo tanto, resultaría de una contradicción extraordinaria por parte del FMI reclamar que puedan ingresar al canje aquellos que se negaron en la primera vuelta.
–¿Se crearía un mal antecedente para futuras reestructuraciones de deuda?
–Obvio. Los inversores van a suponer que no tiene sentido entrar en la primera vuelta. Más bien tendrían un aliciente para no ingresar en la primera convocatoria, para esperar y ver qué pasa.
–Y, además, los acreedores asumirían un poder muy fuerte para forzar mejoras en las ofertas.
–Por supuesto. En ese esquema, la adhesión sería muy baja en la primera vuelta, por lo tanto aumentarían su poder de exigir una mejora para entrar en la segunda.
–Pero los gobiernos también se sumarían a esa dinámica con una primera oferta muy poco atractiva.
–Así es. De modo que la primera oferta no sería la definitiva. Y las reestructuraciones tendrían dos vueltas, lo que demorarían los procesos de normalización financiera.
–En definitiva, así se daría todavía más poder –del que ya tienen– a los acreedores privados.
–Los acreedores privados tendrían una posición de extorsión a los estados soberanos, que terminaría minimizando la quita.