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Los días después del canje de deuda, la calma después de la tormenta, son el tiempo del sosegado análisis de los resultados. Más allá del lobby particular en que se generan, como la supuesta necesidad de incluir a los bonistas que se quedaron afuera de la operación, los economistas de la city comenzaron a cerrar el balance del mayor megacanje de la historia que, sin dudas, sentará precedente para futuras reestructuraciones soberanas.
Tras los anuncios oficiales del Ministerio de Economía, los números “objetivos”, si tal cosa existe, muestran que después de más de 3 años de default, y tras haber conseguido una sensible reducción del valor nominal de la deuda, menores tasas de interés y plazos de pago más largos, las nuevas obligaciones financieras de la Argentina vuelven a situarse en la frontera de sus actuales posibilidades de pago. Los tiempos de la emisión de deuda para cubrir los costos de la pesificación y del pago de todos los vencimientos con los organismos financieros internacionales comienzan a quedar atrás. La realidad de siempre, la de consensuar refinanciamientos con el FMI y colocar deuda en el mercado local, está de regreso. Cerrada la espectacular megaoperación, la economía local se apresta a pagar “el precio de estar en el mundo”.
Aunque dos más dos son cuatro y el número 10 represente un conjunto integrado por, precisamente, 10 unidades y no 11, la pregunta por cuánto debe el sector público argentino no suele tener respuesta unívoca. Para el Ministerio de Economía, según el informe final de los resultados del canje de deuda, la deuda pasó de 191.900 millones de dólares en diciembre de 2001 a 125.000 millones en marzo de 2005, el 72,4 por ciento del PIB.
De acuerdo con el último informe de la consultora MVA Macroeconomía, fundada por el actual titular de ABA, Mario Vicens, en cambio, la deuda pasó, en el mismo período de 166.790 millones a de 148.780 millones. Esto es, del 62 al 91 por ciento del PIB.
Para AGM Finanzas, la consultora en la que se refugió Daniel Marx tras su largo paso por el sector público, y en la que supo reclutar a un grupo de economistas brillantes, la deuda sumaba, luego de haber alcanzado 144.453 millones en diciembre de 2001 y un pico de 188.630 dos años después, 146.668 millones a principios de marzo. Según AGM, sin considerar a los holdouts la deuda es de 72 puntos del PIB, mientras que si se los considerara con las mismas condiciones ofrecidas en el canje, la deuda alcanzaría el 80 por ciento del producto.
Rastrear las diferencias numéricas puede ser una tarea tediosa en discriminaciones, pero basta decir que la variación de fondo entre los números oficiales y los de las dos consultoras no reside en la matemática. Las primeras incluyen en la “deuda contractual” de la Argentina a los holdouts, lo supuestamente adeudado a los bonistas que rechazaron el canje.
Así, para AGM solo se encuentra en orden el 78 por ciento de la deuda, con lo que quedarían pendientes de reestructuración más de 32.000 millones de dólares, entre los que se incluyen 24.500 millones (sumando intereses atrasados) de los holdouts. La consultora de Daniel Marx da un paso más. Sugiere contabilizar también “pasivos contingentes” por nada menos que 20.000 millones de dólares, valor emergente de los juicios que muchas privatizadas siguen contra el Estado nacional y algunos provinciales en el Ciadi, el tribunal arbitral del Banco Mundial.
Dejando de lado las diferencias cualitativas con los números oficiales, el establishment financiero asume que el canje tuvo efectos positivos innegables, efectos que además sentarían un precedente para futuras reestructuraciones soberanas. Si bien el porcentaje de quita da lugar a discrepancias se reconoce el logro de bajar tasas, alargar plazos de pago y haber extendido la proporción de la deuda nominada en pesos y bajo legislación local, datos que, a su vez, tendrán una fuerte influenciasobre la nueva estructura de vencimientos. AGM destaca adicionalmente que ello se consiguió sin un programa con el FMI en vigencia y con una actitud distante de los gobiernos de otros países.
Según MVA, la vida promedio de la nueva deuda es de 12,7 años versus los 7,8 de fines de 2001. Para AGM existe, sólo para la deuda reestructurada, un alargamiento de 18 años en los plazos de pago, mientras que se consiguió una disminución de tasas de 9,6 a 4,3 por ciento promedio.
Un punto central es la mayor pesificación conseguida. Las cuentas de MVA señalan que el 44 por ciento de la nueva deuda se emitió en pesos y el 49 por ciento bajo legislación argentina. Pero el dato, aunque positivo, trajo algunos efectos adversos de corto plazo: un aumento de los pasivos en 2606 millones de dólares. Ello se debió a la indexación por CER de los últimos 15 meses (1.413 millones), la capitalización de intereses (728 millones) y las variaciones cambiarias (466 millones). En el mediano plazo, este aumento podría agravarse, pues existe consenso en que el dólar perderá valor frente al peso, pero ello se vería compensado por la mayor valuación del PIB en dólares.
Un dato extra que surge de los informes de las dos consultoras es que a pesar de los 6600 millones de dólares que se le pagaron a los organismos desde diciembre de 2001, la deuda no se redujo en la misma proporción, sólo lo hizo en 2040 millones. La explicación es que la deuda con el FMI está nominada en DEG (derechos especiales de giro) cuyo valuación se vio afectada por la depreciación del dólar frente a otras monedas.
Pero a pesar de las mejoras, el inmenso endeudamiento que alcanzó la Argentina durante la convertibilidad, así como el costo que implicó salir del régimen, dejaron una estructura de pagos que será difícil afrontar salvo la continuidad de elevados superávit fiscales y crecimiento del PIB. Esta situación no responderá sólo a la parte de la deuda recientemente reestructurada, que gracias a la capitalización de intereses y los plazos de gracia conseguidos, durante los próximos 10 años, sin contar el cupón atado al crecimiento, solo pagará intereses. Salvo en 2005, cuando también se deberán pagar los intereses de 2004, estos pagos serán de 650 millones de pesos anuales, los que se elevan a 1120 millones entre 2009 y 2013. Es claro que no es aquí donde se encuentran los problemas, sino en los 12.000 millones que deberán cancelarse con el FMI entre 2005 y 2008. Según concluye MVA, en la medida en que pueda refinanciarse la deuda con los organismos, el resto de los vencimientos promedian los 7000 millones de dólares anuales hasta 2009, cifra “manejable”, pero que supone comenzar a colocar deuda entre los “candidatos de siempre”, bancos y AFJP.