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El problema del control de capitales no es nuevo para Roberto Lavagna. Ya debió ocuparse del tema en 2002, cuando la fuerte salida, no la entrada, presionaba el dólar al alza, llegando a tocar los 4 pesos en julio de aquel año. Las primeras restricciones logran su objetivo. La salida se desaceleró y el dólar se aplacó. Hoy la preocupación es la inversa, que las fuertes entradas de capital revalúen la moneda local afectando la competitividad de las exportaciones. El balance de pagos muestra que las inversiones de cartera de los no residentes, las más líquidas, registraron crecimientos netos de 70 millones de dólares en el tercer trimestre de 2004 y de 220 en el cuarto. En el primero de 2005 lo hicieron en 560 millones. El cambio de tendencia es evidente y se espera que el fenómeno se profundice con la finalización del canje y el despertar del mercado de deuda.
En términos netos, en 2004 las entradas no alcanzaron para que la salida neta se revierta. El comportamiento de la cuenta capital del sector privado fue casi neutro, mientras que el del público fue deficitario por las cancelaciones al FMI. La preocupación por la desestabilización inherente a los ingresos especulativos sobre el tipo de cambio apareció a fines de 2004 y se acentuó en febrero pasado, cuando la inminente finalización del canje se conjugaba con el auge de los mercados emergentes, una situación que preanunciaba un aluvión de dinero caliente. No obstante el “efecto Griesa”, el embargo sobre los bonos de la deuda vieja que dilató el canje y la suba de tasas en Estados Unidos aplacaron el panorama, al menos hasta ahora.
El efecto de los flujos de capital especulativo sobre las economías, en especial la de los países emergentes, forma parte de un largo debate en la literatura económica. Se trata de un fenómeno acentuado por la globalización financiera, cuyos rastros más evidentes se encuentran ya en la crisis del dólar de 1975, crisis que terminó con los consensos de Bretton Woods y dio paso a la libre cotización de las monedas, hasta ese momento atadas al dólar. Por entonces los inversores que abandonaban la divisa estadounidense se refugiaban en el marco alemán.
Sin entrar en las complejidades de los equivalentes, la simple ley de la oferta y la demanda determina que la mayor oferta de un bien en relación a su demanda se traduce en un precio menor. En el plano monetario esto significa una depreciación de la moneda más abundante, es decir una apreciación de la moneda local. Como esta revaluación afecta en la práctica la competitividad de la economía real, resulta lógico que los Estados intenten morigerar sus efectos. Durante la crisis de 1975, Alemania lo hizo de la misma manera que China lo hace hoy; impidiendo que los extranjeros adquieran bonos de la deuda del gobierno. Está claro que países como la Argentina no podrían recurrir a esta medida, ya que los bonos locales podrían adquirirse off shore.
Otro ejemplo fue Chile, que evitó la entrada de capitales calientes prácticamente durante toda la década del ’90. Según recuerda el economista Alejandro Vanoli, profesor de Economía Internacional de la Universidad de Buenos Aires, entre 1991 y 1999 Chile recurrió a dos medidas típicas de restricción: estableció que el ingreso de capital extranjero no podía ser por menos de un año e impuso un depósito no remunerado del 30 por ciento sobre el total ingresado. Un esquema similar fue ensayado por Colombia, aunque el encaje fue del 15 por ciento. La primera medida buscaba desestimular la entrada de capitales calientes, de corto plazo, la segunda bajaba en la práctica la tasa de ganancia interna en relación a la internacional.
Este último dato resulta clave. Como destaca el economista del Instituto de Estudios de la CTA Martín Hourest, la razón del ingreso de los capitales especulativos consiste especialmente en aprovechar el diferencial de tasa de ganancia. Por la propia naturaleza del sistema financiero internacional, los economías emergentes carecen de la suficiente soberanía monetaria como para determinar el nivel de tasa de interés doméstica. Cuando no median subsidios, su tasa de referencia suele ser la internacional más el conocido riesgo país, que en tiempos normales se compone especialmente de riesgo cambiario. En el sector real de la Economía, mientras tanto, se produce también una congestión o saturación de los nichos de inversión rentables, lo que necesariamente transforma en especulativos a la porción excedente de ingreso de capitales. En cualquier caso, el resultado del exceso de entrada termina con la apreciación de la moneda local y la imposibilidad de la economía real de sostener la tasa de ganancia diferencial. Esto es, en una crisis.
En la experiencia real de los países, los resultados de los controles de capital no parecen discutibles. Las crisis financieras impactaron más en los países que respetaron la sugerencia del Consenso de Washington de mantener abierta la cuenta capital del balance de pagos, es decir, en los que no pusieron barreras. Así, la crisis del sudeste asiático impactó menos en Taiwan o Malasia que aplicaron controles (Malasia, tardíamente), que en Tailandia o Corea, que no los aplicaron. Lo mismo sucedió en América latina. Fue mejor el desempeño en términos de crecimiento y de contrarrestar la volatilidad macroeconómica en el caso de Chile, que en los de México o Argentina. En un estudio econométrico realizado en 2003 por el economista jefe del FMI, Kenneth Rogoff, en el que se relevaron datos de 30 países, se intentó demostrar lo contrario. Su conclusión fue la imposibilidad de confirmar la hipótesis inicial, que era la relación entre la apertura de la cuenta capital y crecimiento.