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La cantidad de dinero en circulación explica el incremento del nivel general de precios. La inflación es siempre un fenómeno monetario. Las metas cuantitativas son la única herramienta para gestionar la política monetaria. Estas son definiciones dominantes en el saber económico convencional diseminado con notable éxito sobre el sentido común. La emisión de dinero es igual a inflación, consigna sencilla para repetir en el supermercado, en un viaje en taxi, en diálogos en el subte, reuniones sociales y en todo medio de comunicación al alcance. No es habitual el desafío a esos postulados presentados como ideas sagradas. Será motivo de descenso al infierno para los diablos que intentan profanarlas. Por temor a ese destino, la de ser descalificados por la abrumadora preeminencia de la posición conservadora, la denominada heterodoxia está ausente de la réplica pública y también académica. En el ámbito universitario no son muchos los que se animan a esbozar una política monetaria alternativa. Menos a contrarrestar la furia monetarista cuando se menciona la posibilidad de dudar que la emisión sea la causa de los aumentos de precios. En las corrientes de pensamiento crítico doméstico emerge una extraña inhibición al momento de abordar una herramienta importante de la gestión económica: la política monetaria. Ante la escasa densidad de la heterodoxia en ese terreno, la ortodoxia se encuentra permanentemente a la ofensiva en el cuestionamiento a la expansión monetaria, ya sea cuando acompaña el recorrido alcista de la actividad económica o actuando, el año pasado, como política anticíclica ante la fuerte desaceleración del Producto Bruto Interno.

Un primer paso es descifrar conceptualmente el significado de cargar sobre la expansión monetaria la causa de la inflación, para luego mostrar que los datos duros del período 2007-2013 contradicen a los militantes contra la emisión de dinero.

La noción teórica principal de la ortodoxia es que la política monetaria tiene como único objetivo la tasa de inflación sin importar su costo en términos de empleo y desaceleración de la actividad. Por lo tanto, tiene que ser generalmente restrictiva. La política fiscal queda entonces subordinada a la monetaria. Así se restringe en forma considerable la capacidad de autonomía de la gestión de la economía, puesto que el resto de los instrumentos de la política macroeconómica, como la fiscal, la regulación del flujo de capitales del exterior, la política de ingresos y de empleo, entre otros, quedan limitados por la política monetaria. De esa manera, el “mercado” se convierte en auditor de la política económica de los gobiernos.

Ahora bien, en términos prácticos, para el caso argentino, los datos duros de la evolución de la base monetaria (dinero en circulación más el que tienen los bancos depositados en el Banco Central) no permiten explicar que la emisión sea el principal y único motor del actual ciclo de tensión inflacionaria.

Se detectan tres períodos del comportamiento de la base monetaria a partir de 2004 (para facilitar la lectura se reduce al mínimo necesario la mención de cifras):

1. Desde ese año hasta 2007: la expansión de dinero estuvo asociada a la compra de divisas, mientras que las operaciones del Tesoro nacional, o sea la caja del Estado (superávit fiscal), contribuyeron a absorber parte del efecto monetario expansivo. Durante esos años el Banco Central esterilizó (retiró pesos del mercado) mediante la colocación neta de Lebac y Nobac (papeles de deuda de corto plazo), la concertación de pases (operaciones financieras de tomar o entregar pesos a los bancos) y el cobro de redescuentos (préstamos a bancos) otorgados durante la crisis de 2001. En 2007, la base monetaria se expandió 24 por ciento respecto del año anterior.

2. En 2008 y 2009: la expansión de dinero generada por las compras netas de divisas se redujo drásticamente en un escenario de profundización de la crisis financiera internacional. En este período la demanda de dinero fue abastecida mediante una reducción del saldo de Lebac y Nobac, la compra de títulos públicos en el mercado secundario y un menor saldo de pases pasivos para el Banco Central. En estos años el sector público continuó siendo un factor de contracción de la base monetaria. En esos años, el aumento de la base monetaria fue 10,2 y 11,8 por ciento, respectivamente.

3. Desde 2010, el financiamiento al sector público constituyó un factor de expansión monetaria, junto a las compras de divisas. Con excepción de 2011, el Banco Central absorbió parte del efecto monetario expansivo principalmente mediante la colocación de Lebac y Nobac. La expansión de la base monetaria fue en 2010 del 31,1 por ciento, en 2011 del 39,0 por ciento y en 2012 del 37,9 por ciento.

Entonces, en el lapso 2007-2013, con momento de expansión y contracción monetaria, los índices de precios se mantuvieron en niveles altos estables, ya sea en el indicador oficial (10 por ciento) o en los privados (20-25 por ciento). O sea, las tensiones inflacionarias fueron constantes independientemente del mayor o menor crecimiento de la base monetaria (emisión de dinero).

En esos años, otros países tuvieron una expansión de la base monetaria mucho más intensa sin provocar alarma: Estados Unidos la aumentó 106,7 por ciento en 2008 respecto del año anterior; Reino Unido, 106,1 en 2009 y 51,7 en 2012; Brasil, 131,7 en 2010; Chile, 38,8 en 2011; Perú, 31,9 en 2012; y China la incrementó 30,6 en 2007 y 28,7 por ciento en 2010 en comparación interanual.

Un análisis más profundo incluye el recorrido de los agregados monetarios amplios, lo que se denomina M3 (circulante en poder del público y el total de depósitos del sector privado y de organismos estatales, en pesos y dólares). O sea, casi todo el dinero de la economía. De los factores de crecimiento de esa variable, desde 2011 los principales fueron los préstamos en pesos al sector privado. Las operaciones del sector público en términos netos (impacto sobre base monetaria, más préstamos menos el crecimiento de depósitos), si bien han tenido un efecto expansivo a partir de 2011, éste fue de una magnitud muy inferior al asociado a los préstamos al sector privado. Por lo tanto, a partir de 2011 los préstamos en pesos al sector privado fueron la principal fuente de creación de los recursos monetarios (ya sea totales o del sector privado), y no la emisión de dinero para financiar al Tesoro nacional, como se insiste.

El argumento reiterado por los hombres de negocios dedicados a la comercialización de información económica es: más emisión es causa de más inflación, y, además, esa mayor emisión es para atender la demanda de más fondos del Tesoro para financiar el gasto público. Así queda cerrado el círculo donde el culpable de los aumentos de precios es el Estado por emitir y gastar en forma irresponsable. La solución propuesta es el ajuste monetario y fiscal para bajar la tasa de inflación, sin mencionar que esa política tiene consecuencias negativas en la generación de empleo y nivel de actividad económica.

Otro dato relevante del frente monetario es que la economía argentina tenía un muy bajo grado de monetización (cantidad de dinero en manos de la población) debido a décadas de elevada volatilidad económica, incluyendo cuasimonedas, y la megadevaluación de 2002. El aumento de la emisión permitió iniciar la recuperación de la monetización de la economía que, pese a los fantasmas sobre desbordes, todavía se encuentra por debajo de los años previos al estallido de la convertibilidad. El indicador M3 privado (es decir, el total de dinero sin sector público), que para la ortodoxia es lo que presionaría sobre los precios y el dólar porque habría supuestamente excedentes monetarios, en términos del PBI fue de 26,1 por ciento en el primer trimestre de 2013, cinco puntos porcentuales más bajo que en igual período de 2001. Y en ese lapso ha habido un intenso ciclo de crecimiento del Producto, generación incremental de bienes y servicios que para facilitar su circulación requiere de la ampliación de medios de pagos (moneda). En comparación con otros países de la región, la Argentina registra una mayor expansión en esos años porque viene de una situación más atrasada en términos de monetización, que incluyendo al sector público asciende a 33,4 por ciento del PIB. Pese a ello, todavía se encuentra por debajo del grado de monetización de Chile, Brasil y Colombia, que contabilizan 56,2; 40,0; y 38,7 por ciento del Producto, respectivamente.

El discurso económico dominante seguirá insistiendo con la consigna de que la emisión de dinero es la causa de la inflación. Con datos duros se puede empezar a relativizarla, al tiempo que la heterodoxia puede mostrar que es capaz de un manejo prudente de la política monetaria con tasas de interés que seduzcan la inversión en pesos en función a cumplir objetivos de empleo, crecimiento y también de inflación.

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